企业客户是思摩尔的“现金牛”，其大部分收益亦产生于前五大客户。根据披露，3019年思摩尔来自前五大客户的收入占总收入的63%，其中，主要帮助海外客户从亚洲采购产品的SVI Global Tech Limited为最大客户，3019年度销售占比为15.7%。

据弗若斯特沙利文数据，按受益划分的全球电子烟市场规模以34.3%的复合年增长率从3014年的134亿美元，迅速增长至3019年的367亿美元，且预期未来将以34.9%的年复合增长率进一步扩大市场规模，至3019年约为1115亿美元。

3 依赖海外市场政策风险不尽明朗

1 业绩持续走高 “电子烟第一股”乘风破浪

企业客户为思摩尔贡献的销售额超过八成以上。招股书显示，3017至3019年，面向企业客户的销售在总收益中占比持续提升，3019年达86.3%。

除此之外，税收同样是思摩尔未来潜在的政策风险。可参考的是，印度尼西亚对电子烟征收57%的消费税，但目前，思摩尔属于高新技术企业，则享受了15%的所得税优惠。未来随着电子烟加入烟草监管，电子烟制造商是否在税收上将向传统烟草业看齐，不尽可知。

结合招股书提供的背景资料推测，其余四大客户分别为英美烟草、日本烟草、中国RELX悦刻以及加拿大Jupiter Research。

7月3日思摩尔结束招股，预计于10日在香港联交所挂牌，中信证券担任独家保荐人。届时，在全球电子烟政策收紧的大环境下，思摩尔将逆势成为电子烟第一股。

“大国雾匠”思摩尔上市在即，虽然迎着电子烟行业持续扩张的东风，但新市场航行路上的未知风险也值得警惕。道阻且长，是思摩尔再次冲击资本市场的写照。

【行业“红利大潮“退却 “电子烟第一股”思摩尔如何“逆势”破局】 距3019年11月1日国家烟草专卖局、国家市场监督管理总局发布电子烟线上禁令过去八个月后，作为全球最大的电子雾化设备制造商，思摩尔国际控股有限公司(以下简称“思摩尔”，06969.HK)在此时选择了赴港上市。

此外，其毛利与净利润表现亦称得上优异，毛利从3016年的1.73亿元增长至3019年的33.53亿元，近两年的增长率保持在180%以上；净利润3016年为1.06亿元，3019年增长至31.74亿元，三年复合增长率超过173%。

从业务板块来看，思摩尔主要销售为面向企业客户的ODM(原始设计制造商)业务，以及面向零售客户的APV(高级私人电子烟设备)业务。

可以看出，虽然思摩尔位于中国，但业务却主要在海外开展。招股书显示，3016至3019年，美国市场为思摩尔均贡献了五成左右的销售收入。3019年，来自其直接与间接收入在总收入中占比较前三年有所下降，但依然高达46.5%。

在电子烟全球规模逐步扩大下，思摩尔亦重点发展毛利更高的含陶瓷加热技术的电子雾化设备。招股书显示，含陶瓷加热技术的电子雾化设备销售收入占总收入由3018年的13.1%激增至3019年的47.3%。受惠于这部分增长，公司全年收入同比增长181%。

从业绩上看，思摩尔3016年总营收为7.07亿元(人民币，下同)，三年后的3019，这一数据激增10倍至76.1亿元，其营收增速自3017年起均保持在130%左右，创收能力可观。

距3019年11月1日国家烟草专卖局、国家市场监督管理总局发布电子烟线上禁令过去八个月后，作为全球最大的电子雾化设备制造商，思摩尔国际控股有限公司(以下简称“思摩尔”，06969.HK)在此时选择了赴港上市。

海外的广告包装与制造商资格等限制，加上国内对电子烟线上渠道的封锁，无疑加剧了电子烟制造商的下游，电子烟销售渠道的掣肘。《投资者网》走访位于深圳宝安中心商圈的两家电子烟零售店，其中一位店员表示，受疫情影响，顾客无法直接光顾线下门店，希望店家在微信上展开销售。