来源：熊猫资本

投资是一场修行，既有捕获独角兽的欣喜，也会有与优质项目擦肩而过的痛苦。许多人不太愿意聊错失的事，但这是一个无法回避的问题。没有一个投资人在成长过程中能够没有遗憾。因而，真诚面对自己，从 Anti-Portfolio 中吸取教训，以前车之鉴为后车之师，是投资人打怪升级路上的必修课。

最近熊猫资本创始合伙人李论就很痛苦，因为他曾经离一个能带来 5000 倍回报的项目很近，然而还是失之交臂。这个项目就是最近刚上市的RELX悦刻，从公司成立到 IPO 用了不到三年时间，市值最高时超过 400 亿美金。

李论曾经两次深度聊过这个项目，做了详细尽调并且上了投决会，但最终还是放弃了投资。他说，错过的核心本质还是因为认知不到位。到底认知哪里出了错？这个项目的 Miss 给他带来了什么样的教训和反思？

错失RELX悦刻很痛心

最近RELX悦刻上市，引起了投资圈很大的关注，然而对我们来说却是件很痛苦的事情，痛苦为什么当年熊猫错过了它。曾经我们离这个项目非常近，系统性地看过它两次，并且上了会，但最终还是错过了。

对于错失的原因，有投资人说是对道德的担忧，我认为都是托词。因为真诚地讲，虽然我们也关注ESG，但我们并不是因为道德层面就决定Pass这个事情的。

我们第一次看RELX悦刻，是2018年汪莹刚从Uber离职出来的时候。我最早和汪莹认识，是Uber在杭州办的一个活动上。我认识摩拜创始人Davis还是汪莹给介绍的。除此之外也还有多重人脉关系已经锁定了这个人。人很强这件事从一开始我们就确定了，但当时对事情还有一些担忧。

第二次看RELX悦刻，是在relx悦刻两亿美金估值的时候。大概在2018年8月份，RELX悦刻还在北京三里屯一个WeWork里面办公，一个非常小的团队，很轻地在做。但它已经有势头起来，出货量已经很大，甚至可以说是它把国内电子烟这一波带起来了。

当然后续我们也陆陆续续聊过一些别的电子烟品牌，但汪莹是里面最强的Founder。然而各方面原因，最终我们上了会，却还是Pass了。

两次错失，让我很痛心。Relx悦刻IPO那天晚上，我正好跟红杉的一个合伙人在一块。RELX悦刻2亿估值那轮，红杉他们也在看，但是他们没投进去，IDG投了。但红杉后来迅速补了一枪。我身边也有很多人，除了源码资本曹毅，还有山行资本杨浩涌，大概是7-8亿美金估值的时候投了一笔钱进去，真金白银，人家敢于出手，勇于补枪，还都投进去了。

RELX悦刻IPO那天晚上，我真的是没睡着，还和团队复盘了当时很多没投的原因，一直聊到凌晨两三点钟，聊完之后我就更睡不着了。

我认为，看到项目好，哪怕贵了，比如8个亿美金估值的时候，哪怕只能投800万美金只拿1个点，有机会补一枪也是应该补的。这件事其实给了我们很大的教训。其实当时所有的执行力不到位、不够坚决、不够彻底的原因，都是认知不到位。

错失原因在于认知不到位

虽然当时看RELX悦刻的时候，我们做过市场调研和高层访谈，但在认知层面还是出现了两个大的误区。

第一个误区在于我们没有看到电子烟其实是一个完全新的用户群体，我们还在盯着一个抽烟的传统人群来做。我们当时还做了一个200人的市场问卷调查的，但基本问的都是老烟枪。老烟枪说电子烟他们不喜欢，因为他们觉得没有撞喉感。而且没有这种社交仪式感，觉得和抽烟没什么关系。

从机会角度来说，我们当时觉得是全国都在禁烟，电子烟会不会是个机会？美国又有NJOY这样明确的对标在，同时在想它是不是香烟的替代品。这是认知出的第一个错误，它其实不是香烟的替代品，它面向的是新人群，所以我们问老烟枪接不接受，从判断角度来说就错了。